本稿は、日本共済協会が開催した2025年度第1回業務研究会（2025年7月10日）において、福岡大学 商学部教授の植村 信保氏にご講演いただいた内容をまとめたものです。（文責：編集室）

1．2024年度決算に見る保険会社経営の現状

　はじめに金融情勢の特徴を見ていきます。2024年度の四半期ごとの主要指標をみると、日本株は若干下がり、円・ドルの為替相場については大きく円安が進んだ局面もありましたが、最終的には戻りました。
　2024年度で最も大きな変化は、2025年3月末時点で、10年国債利回りが1.50%、30年国債利回りが2.48%まで上昇したことです。この様な大きな動きは相当過去に遡らないと見られないものです。

（1） 主要生保の現状

　主要生保の決算については、二点に分けて特徴を説明します。
　一つ目は、営業職員チャネルによる保障性商品の販売は引き続き低調で、コロナ禍前には戻っていないという点です。大手四社の個人保険の新契約年換算保険料（以下、「新契約ANP」）の推移をみると、最も低迷していた第一生命が若干回復をしています。これは、新契約ANPに影響を及ぼしやすい貯蓄性商品の販売が堅調だったことによるものと考えられます。外貨建ての一時払いの貯蓄性商品に加えて、円建ての商品も伸びています。

（表1）新契約ANP（個人保険）の推移　＜単位：億円＞

〈出典等〉各社の決算発表資料より作成

　第三分野商品の医療保障や生前給付などの新契約ANPは、2019年度以前の水準には戻らず、昨年度よりもマイナスという会社が目立ちます。コロナ禍で営業職員と顧客との対面による接点が減少したことだけが原因ではなく、営業職員による保障性商品の提供力が、かつてに比べると弱体化していることが原因だと思います。
　最近の金利上昇にともない、保険会社による円建て貯蓄性商品の提供が復活しています。老後のための貯蓄ニーズは強いので、営業職員が販売しやすい貯蓄性商品の提供に傾斜し、販売の難しい保障性商品が売れなくなっている可能性があると考えています。
　生命保険会社の一般代理店向け第2ブランド（グループ会社で一般代理店を中心に商品を販売している会社）のはなさく生命（日本生命）、ネオファースト生命（第一生命）、メディケア生命（住友生命）、なないろ生命（朝日生命）の第三分野の新契約ANPは引き続き堅調ないし好調です。一方、損害保険会社系生命保険会社のあんしん生命、MSA生命、ひまわり生命やオリックス生命の第三分野の新契約ANPは低調でした。
　メディケア生命はエンベディッドバリュー（EV、※1）が伸長しており、利益を確保した成長と言えます。ただし、一般代理店マーケットの競争は激しいため、利益を伴った成長が継続できるかは不透明です。また、アクサ生命は変額保険、ソニー生命は変額年金が好調で、物価上昇や貯蓄ニーズなどを受けて、変額系の商品にもニーズがあることがうかがえます。

　二つ目の特徴は、国内の金利上昇です。金利上昇は、前述したように貯蓄性商品の販売増に寄与し、財務面では、資産と負債の時価評価において、長期の負債である金利リスクを抱えている会社にとってプラスに寄与します。
　主要生保各社は近年、内部管理用に使用している経済価値ベースのソルベンシー指標（以下、「ESR」）を公表しています。ただ、2025年度末からの新たなソルベンシー規制として導入される経済価値ベースのソルベンシー・マージン比率では、内部モデル手法はごく限定的にしか認められていないため、各社は内部管理上のESRを新たな規制の標準的手法に近づけようとする傾向があります。保有する資産よりも保険負債のほうが残存期間が長い会社が大半なので、経済価値ベースでは本来、金利上昇はプラスに寄与しますが、規制比率の標準的手法では金利が上がると「大量解約リスク」が増えてしまい、むしろ比率が上がってしまうことが多いようです。
　明治安田生命のESRは上昇しましたが、これは資本の増加（外部調達を年2回実施）によるところが大きいようです（表1）。

（表2）主要生命保険各社の純資産とESR

〈出典等〉各社の決算発表資料より作成

　キャッシュフローの開示があれば、負債のキャッシュフローを資産のキャッシュフローでどの程度カバーできているのかによって、金利変動がどの程度影響を及ぼしているかがわかります。
　大同生命のキャッシュフロー（表３）を見ると、「40年超」の負債は、現在の主力商品の契約が該当するとみられますが、資産は超長期国債でも40年までなので、この部分に大きな金利リスクがあります。第一生命のキャッシュフロー（表４）でも、「40年超」の負債は資産でカバーされていませんが、少なくとも金利が上がったことにより負債の負担は小さくなったと言えます。
　したがって、「大量解約リスク」を除けば、金利上昇は保険会社にとって有益ということになります。

（表3）太陽生命・大同生命のキャッシュフロー

〈出典等〉T&Dホールディングス「2025年3月期IR説明会」（2025年5月23日）より作成

（表4）第一生命のキャッシュフロー

〈出典等〉第一生命HD「2025年3月期決算経営説明会」（2025年6月）より作成

　他方で損益計算書（表5）を見ると、住友生命以外は、有価証券損益のうち国債等の債券売却により、かなり大きな損失を出しています。
　例えば日本生命については、金利上昇基調が継続する中でポートフォリオ（会計上）の頑健性を一層高めるべく、国内債券を入れ替えた結果、損失が3,200億円程度あったようです。その結果、基礎利益上の運用収支等の利回は2.53%に上がっています。

（表5）大手生保の2024年度決算の概要

〈出典等〉各社の決算発表資料より作成

　基本的に債券は株式とは異なり、時価評価で含み損があったとしても、デフォルトさえしなければ最後は額面に戻ります。日本国債は信用リスクを考える必要もありません。したがって、責任準備金対応債券に区分される債券でも、売却しないと示せば含み損は問題ないはずです。
　しかし、大きな売却損を出してまで保有する債券を売却したということは、債券を入れ替えることで会計上の利益を高めたかったのだと思われます。例えば、5年前に購入した30年債を売却し、残存25年のクーポンの高い債券を購入すれば、利息配当金収入が増え、基礎利益は増加します。もっとも、経済価値ベースでみれば、売却損を出してまで債券を入れ替えても、企業価値に影響を及ぼすことはありません。

（2） 大手損保グループの現状

　大手損保グループの現状について、特徴を三つにまとめました。
　一つ目は、見かけ上は絶好調ですが、実際は政策株式の売却益による好決算であり、企業価値の向上を伴っていないということ。
　二つ目は、国内損保事業の足元はまだ厳しいが、今後は収支の改善が見込まれるということ。
　三つ目は、海外保険事業の利益貢献度が引き続き高く、東京海上グループのみならず、MS&ADとSOMPOの両グループも、北米への依存度が高まる傾向が見られることです。

　一つ目について（表6）の連結純利益を見ると、政策株式の売却が多かったグループは、東京海上グループが1兆553億円（対前期3,595億円増）、MS&ADグループが6,916億円（対前期3,224億円増）となっています。
　SOMPOグループも政策株式の売却益はありますが、連結純利益は4,229億円（対前期69億円増）です。SOMPOグループの修正利益には、政策保有株式の売却損益が含まれていないため、修正利益と「除く政策株売却益」が同じ数字（3,343億円）になっています。

（表6）大手損保の2024年度決算の概要

〈出典等〉各社IR資料より作成

　「除く政策株売却益」を見ると、東京海上グループは331億円、MS&ADは673億円の増加にとどまっています。より企業価値に近い指標は、ESRの分子にあたる「資本」です。こちらの変動を見ると、東京海上グループとMS&ADグループはわずかに減少、SOMPOグループは概ね横ばいとなっています。
　つまり、各損保グループとも政策株式の売却により会計上の利益は増加していますが、企業価値は高められていないことがわかります。なぜなら、株主は企業価値を時価で判断するからです。株式は、保有時は時価で評価され、売却時は、時価で現金を入手するだけであり、企業価値には影響を及ぼさないからです。
　株式を保有するということは、株式の変動リスクを抱えることになるため、そのリスクに見合う資本をリスクバッファーとして保持しておく必要があります。規制面でも、新旧を問わずソルベンシー・マージン比率では、株式の保有には、その分のリスクバッファーの保持が求められます。
　株式を売却した場合には、リスクバッファーとして保持していた資本を持つ必要がなくなります。余った資本をもとに新たな投資を行うか、あるいは株主に還元するか、各グループは判断を迫られています。例えば東京海上グループは、国内の建設コンサルティング会社を買収するなど、海外だけではなく国内ビジネスにも投資するという判断をしているようです。
　参考ですが、政策株式の売却益が大きかった東京海上グループとMS&ADグループの運用利回りを見ると、2024年度の政策株式の売却が一段と多かったことから、売却損益を中心とした実現利回りが特に上昇しました。一方、資産運用会社が本来ターゲットとすべき時価利回りは2グループともに2024年度はマイナスになりました。これは政策株式を売却したことが原因ではなく、金融市場の変動が最も大きな要因です。この状況からも見かけ上の利回りの高さや利益の大きさと実態が違うことがわかります。
　海外保険事業の修正利益については、3グループともにすべてが順調というわけではありませんが、MS&ADグループは、以前と比較すると軌道に乗ってきているように思います。東京海上グループも2年前に台湾で大きな損失を出しましたが、新たな買収もあり、修正利益全体の7割程度が海外での利益になっています。東京海上グループは以前から北米事業が利益の中心でしたが、近年ではMS&ADグループやSOMPOグループの海外事業でも北米事業の利益貢献が高まってきています。

　一方、国内事業の代表的な種目である自動車保険は、2024年度は前年度と比較してさらに厳しくなっています。3グループそれぞれにおいて中核となる損害保険会社はいずれも保険料率を引き上げていますが、それでも収入保険料から、保険金、損害調査費、人件費、物件費、代理店手数料などの支出を差し引いたコンバインドレシオが、100%を上回っています。これは、主に対物と車両の修理費単価が物価上昇により上がっていることが要因だと思います。
　ただし、さらなる料率の引上げが予定されており、かつ、これまでの料率引上げによる契約台数の大きな減少傾向も見られないため、コンバインドレシオは現在がピークで、徐々に落ち着いてくるのではないかと見ています。
　火災保険については、2024年度も平年並みの自然災害がありましたが、コンバインドレシオは100%を下回っており、収支の改善傾向が見えてきました。もっとも、改善の主な要因が、個人向けの火災保険の料率引き上げが主因なのか、企業向け保険によるものなのかは、判然としません。
　なお、国内事業の事業費率は会社によって若干傾向が異なります。例えば損保ジャパンでは収入保険料に占める人件費や物件費など社費の割合がやや上昇しています。一方で、各社とも代理店手数料を中心とした手数料等の割合は、小幅ながら下降傾向にあります。もっとも、今後は社費については、もう少し下がると思いますが、一連の損保問題を受けて、代理店手数料の割合が当面、下がっていくようには思えません。

2．今年の注目ポイント

(1)　損保問題：制度改正の概要

　一連の損保問題を踏まえた制度改正等については、その論点が多岐にわたっていて、法律の改正もあれば、監督指針の見直しもありますし、各社がそれぞれ対応しているものもあります。
　有識者会議や金融審議会ワーキンググループの報告を見ると、「顧客本位の業務運営の徹底」は、保険金不正請求問題（旧ビッグモーターの問題）、「健全な競争環境の実現」は、保険料のカルテル問題として整理されています。しかし、このように分けられるものではなく、例えば、「健全な競争環境の実現」の中の「保険会社による過度な便宜供与禁止」は、「顧客本位の業務運営の徹底」に記載はありませんが、企業取引だけではなく代理店の問題でもあります。監督指針案でも、「具体的な便宜供与のケースは、必ずしも乗合代理店の問題だけではない」としています。保険販売に関わるすべての人と保険会社との関係や顧客と保険会社に関係があるところで「健全な競争環境の実現」をすることが、「顧客本位の業務運営の徹底」につながるため、両者はセットで考える必要があります。
　代理店に対する自主規制機関の設立は見送られましたが、代理店の業務品質を業界共通の評価基準を用いて、第三者が評価する制度「代理店業務品質評価制度」を今年度からトライアルで実施し、2026年度に本格導入する予定です。代理店が自己点検チェックシートを記入し、それを第三者が評価する仕組みです。足元では保険会社によって代理店に求める業務品質の内容が異なるという声を耳にします。しかし、今後は自己点検チェックシートに基づいた代理店の業務品質評価に各保険会社が求める独自の基準を加えて評価することになり、代理店に対する業務品質の要求内容は収斂（しゅうれん）されていくと思います。
　企業向け保険市場については、企業意識に働きかける改革は今回行われていないなかで、企業の保険購入に対する意識をどこまで変えることができるのかがポイントになります。リスクベースでプライシングをすると、おそらく保険料は相当な値上げが必要になると思いますが、足元では料率引き上げよりも、むしろ引き受けをしない方向に傾いていると聞きます。しかし、この機会に保険会社はリスクベースのプライシングを積極的に進めるべきでしょう。
　なお、東京海上グループが5月に発表した中期経営計画で、国内損保事業において「保険本来の価値提供で選ばれる世界の実現」をするとしています。また、SOMPOグループも営業変革の中で「コマーシャル営業は専門性強化」と言っています。今後の動向に注目しましょう。

(2)　MS&ADグループの国内損保事業再編

　MS&ADグループは事業再編を図るため、三井住友海上火災保険（MSI）とあいおいニッセイ同和損害保険（ADI）の合併を2027年4月目途に行う旨を2025年3月に公表しました。 グループは2024年9月頃にインベスター・リレーションズ（IR、※2）説明会で、損保問題などを受けて、従来の代理店主導型のビジネスモデルを、顧客自らが保険の価値価格で保険会社を選ぶことができるように、顧客目線で保険商品を提案する顧客主導型のビジネスモデル代理店への移行の必要性など、体制を変えたいと強く打ち出していました。その結果が3月の発表に繋がったのではないかと思っています。
　もう一つ注目すべきが、社外取締役から合併を求める声があったという報道です。今やMS&ADグループの持株会社の取締役11名のうち5名は社外取締役です。MS&ADグループが例外というわけではなく、上場会社の取締役会は大きく変化しています。
　2018年には独立社外取締役を1/3以上選任している会社は、東証一部上場会社の1/3程度でしたが、2022年には、プライム市場で9割を超える会社が独立社外取締役を1/3以上選任しています。つまり、社外の声が、経営に届きやすくなっています。
　さらに、社外取締役には、アドバイザリー機能よりもモニタリング機能を求めるようになっています。社外取締役をはじめ取締役会には経営の執行部門を監視する役割があり、それができる人選をするという流れにもなっています。MS&ADグループの社外取締役から合併を求める声があったのは、これを象徴する動きだと思います。
　持株会社のコーポレートガバナンス強化が必要なのは、MS&ADグループだけではありません。大手損保グループは自由化後も既存の企業行動を変えられず、グループ管理はダブルスタンダードでした。海外事業については、投資に見合ったリターンがあるかを判断して買収し、その後も同じ目線で管理する一方で、国内の損保事業については、そもそも国内損保事業会社が作った持株会社という経緯があるためか、その様な目線が不足し、トップライン重視、シェア重視となっていました。しかし、持株会社が国内事業においてもリスクに見合ったリターンを求め、持株会社の社外取締役が、リスクに見合った投資であるかという目線で見るべきだと思います。
　だからこそ金融庁も「顧客本位の業務運営の徹底」だけではなく、「健全な競争環境の実現」を求めているのだと思います。この二つがセットであるとここでも言えます。

(3)　新ソルベンシー規制

　経済価値ベースのソルベンシー規制と言われることの多い、新たな規制が2025年度決算から適用される予定です。この規制に関する注目点が二つあります。
　一つ目の注目点として、「3つの柱」があります。

　第1の柱：ESRの確保（経済価値ベースのソルベンシー・マージン比率による最低資本規制）
　第2の柱：当局の検証による自己規律の推進（保険会社・保険グループのリスク管理体制やリスク管理状況の当局によるチェック）
　第3の柱：関連情報の開示による市場規律の推進

　この「3つの柱」の考え方に基づく健全性政策は、世界の金融・保険行政（バーゼル規制、EUソルベンシーII （2016年適用開始））などで取り入れられている考え方で、保険会社の内部管理のあり方も踏まえた多面的な健全性政策と言われています。

　もう一つの注目点としては、経済価値ベースの評価です。経済価値ベースといったときに、ソルベンシー・マージン比率が会計ベースから新たに経済価値ベースになるというだけではなく、リスクを取った結果が経済価値ベースのソルベンシー・マージンに表れるところが重要です。
　例えば株式売却については、会計ベースでは実現利回りが上がると、純資産の増加につながりますが、それは株式を売却するかしないかの判断だけで、株式を買うか買わないか、つまりリスクを取るか取らないかではありません。本来は株式を買うと判断した人が、リスクを取ると判断した人であり、リスクを取って上手くいったか否かが重要であって、それは経済価値ベースの純資産には直接表れます。経営として注目すべき損益というのは会計上の損益ではないことがより明確になるはずです。
　経済価値ベースの損益動向を通じ、責任の所在が明らかになりやすく、経営判断の成功や失敗が明らかになりやすいというのがこの規制の本質だと思います。
　経済価値ベースのソルベンシー比率であっても、比率を見ているだけでは、例えば保険引受リスクと市場リスク（資産運用リスク）の取り方を制御することはできません。とはいえ、リスクを取った結果や責任の所在が明らかになりやすいということを活用しなければならないと思います。